14.10.22

בשבועות האחרונים הכותרות בעיתונות ובאתרים הכלכליים עוקבות אחר השינויים במחירי האג”ח הממשלתיות ארוכות הטווח, בעיקר של ארה”ב. נראה שכל תנודה במחירים ובתשואות כנגזרת שלהם, משפיעה על הסנטימנט בשווקים. בניגוד לקפיצה בתשואות של מניות, עלייה בתשואות אג”ח עלולה דווקא לבשר על האטה כלכלית וחשוב להבין את המשמעות ואת ההשפעה של מצב זה על השווקים.

אג”ח – רקע כללי

אג”ח הם ראשי תיבות של איגרת חוב, שהיא בעצם נייר ערך המבטא מחויבות של מנפיק האיגרת למחזיק האיגרת לגבי החזר חוב מסוים. אג”ח הם מכשירים פיננסיים, סחירים ובלתי סחירים המאפשרים לממשלות וחברות לגייס חוב ולמשקיעים להלוות כספים בתנאים ידועים מראש. לכל איגרת יש מועד פדיון בה מוחזר החוב לרוכש האיגרת בתוספת ריבית. אלה יכולים להתממש במועד הפדיון במלואם או בשלבים לאורך חיי האיגרת.

שוק האג”ח נחלק באופן כללי לשניים: ממשלתי וקונצרני. בשני המקרים החוב שמגויס מאפשר למנפיק האיגרת להשקיע בעסק במטרה להצמיחו ולשפר את ביצועיו, או במקרה של ממשלות להקטנת הגירעון ולשפר את השירותים הניתנים במדינה בתקופה מסוימת. מטבע הדברים אג”ח ממשלתי נחשב לסולידי יותר מאחר והמדינה ערבה לחוב לעומת אג”ח קונצרני שחשוף לסיכון גבוה יותר כתלות בביצועים העסקיים של החברה שהנפיקה את האג”ח.

אז מה הסיפור עם עליית התשואות?

השיח הער סביב תשואות האג”ח נוגע לאג”ח הממשלתי בכלל וזה של ארה”ב בפרט. היות ומדובר בכלכלה הגדולה בעולם ובמטבע החזק בעולם מבחינה עסקית, כל שינוי באג”ח הממשלתי של ארה”ב מהווה מעין ברומטר לכלכלה העולמית כולה.

כדי להבין את המשמעות של עליית תשואות נדרש להבין את המכניזם של מחירי האג”ח. כאשר מחיר האג”ח עולה, התשואה יורדת ולהיפך. כלומר, היחס בין מחיר לתשואה הוא הפוך וזאת בשונה מהיחס הישר בין מחיר המניה לתשואה שלה.

מדוע במקרה של אג”ח היחס הוא הפוך? כאשר האיגרת מונפקת נקבע לה מחיר פדיון המשקף את הריבית הנקובה עליה. לדוגמה, מחיר איגרת בהנפקה הוא 100 שקלים ומחירה בפדיון בעוד שנה יהיה 105, כלומר, התשואה הנקובה על האיגרת היא 5%. מאחר ומדובר באג”ח סחיר בבורסה המחיר משתנה ומשפיע על התשואה בכל נקודת זמן בהתאם למחיר הקניה. במקרה זה, אם המחיר עלה ל-104 שקלים, מחיר הפדיון לעומתו תמיד קבוע ולכן התשואה תרד מ-5% לפי מחיר ההנפקה ל-1% לפי המחיר הנוכחי. כלומר, המחיר עלה והתשואה ירדה.

למה הביקוש לאג”ח ארוך טווח יורד ומהי המשמעות?

עליית התשואות האג”ח הממשלתי האמריקאי (וגם בשאר העולם כולל בישראל) משקף את הלחצים האינפלציוניים שדוחפים את הבנקים המרכזיים להעלאת ריבית. כאשר הריבית עולה, מוצרים אחרים בסיכון נמוך מהווים אלטרנטיבה לאג”ח ממשלתי ולכן הביקוש יורד, ואיתו המחיר יורד והתשואה עולה.

אג”ח אמריקאי ממשלתי ל-10 שנים נחשב למצפן מאקרו כלכלי חשוב בזירה הכלכלית-פיננסית. המשמעות של עלייה בתשואות מבטאת את החשש מעלייה ברמת הסיכון (כאשר הסיכון עולה התשואה עולה) ברמה המאקרו כלכלית. נכון לתחילת החודש תשואת אג”ח ממשלת ארה”ב ל-10 שנ ים עומדת על 3.75% לאחר ירידה מ-4% שנרשמה בסוף ספטמבר. אלו תשואות שיא מאז שנת 2010.

לאחר שנים ארוכות של ריבית ואינפלציה אפסית ומהלכי תמיכה ממשלתיים בכלכלת העולם המערבי, המשקיעים חוששים מעידן ישן-חדש של ריבית גבוהה, אינפלציה והאטה כלכלית. בנוסף, המשמעות של עליית התשואות מייקרות הלכה למעשה את גיוס החוב בידי ממשלות ומשפיע על היכולת לגייס חוב אצל המדינות, מה שעשוי להשפיע על ההשקעה בכלכלה בצורה עקיפה (תשתיות, חינוך ועוד) במדינות השונות.

העובדה כי תשואות האג”ח הארוכות נמוכות מאלו של הקצרות (מצב שאינו טבעי, שכן הסיכון לאורך תקופה ארוכה גבוה מזו של תקופה קצרה) מבטא את החשש מהרעה בתנאים הכלכליים בטווח הקצר, שכן המשקיעים מעדיפים את הטווח הארוך על פניו. לפי מחקרים שונים, היפוך התשואות בין הטווח הקצר לארוך, הוא אינדיקטור היסטורי למיתון והאטה כלכלית משמעותית.

השורה התחתונה

עליית התשואות על האג”ח הממשלתי ארוך הטווח (עשר שנים ומעלה) מבטאת את החשש מהאטה כלכלית צפויה, שהולך ומתחזק לאור היפוך התשואות בין טווחי הזמן. העלייה בתשואות משפיעה על הסנטימנט בשווקים בעיקר בסקטור המניות, בו החברות מושפעות מהיכולת לגייס חוב ומהצמיחה הכלכלית במדינות השונות, ולכן על המשקיעים לתת משקל יתר לבחירה סלקטיבית של השקעות בראי האטה כלכלית וצמיחה נמוכה מזו של השנים האחרונות.

אביב פרוינד

*אין במאמר זה, בחלקו או במלואו, כל הבטחה להשגת תשואות מהשקעות ואין האמור בו מהווה ייעוץ מקצועי לבצע השקעות בתחום כזה או אחר.