חוב לאומי אמריקאי: מי באמת מחזיק את שטרות החוב של ארה”ב וכיצד זה משפיע על הכלכלה הגלובלית?

החוב הממשלתי של ארצות הברית ממשיך לשבור שיאים – ובסוף 2023 הגיע לסך עתק של 34.4 טריליון דולר. עבור הכלכלה הגדולה בעולם, סוגיית החוב אינה רק עניין של תקצוב ממשלתי אלא מרכיב קריטי ביציבות השווקים הפיננסיים, מדיניות הריבית, יחסי חוץ ותמחור הסיכון הגלובלי. אבל מי מחזיק בפועל את שטרות החוב של ארה”ב? מהם הדפוסים שמאפיינים את הפיזור, ואילו השלכות יש לכך על שוקי ההון בארה”ב ובעולם? המאמר הבא מספק סקירה כמותית, ניתוח מעמיק של המגמות, בחינה של ניגודים ומציאות פיננסית, וסיכום של האתגרים המרכזיים.

מבנה החוב: בין פנים לחוץ – החלוקה הכמותית

החוב הממשלתי האמריקאי מחולק באופן בולט בין גורמים אמריקאיים (Domestic) שמחזיקים ב-26.4 טריליון דולר – כ-77% מכלל החוב, לבין מחזיקים בינלאומיים (International) שמחזיקים ב-7.9 טריליון דולר, כ-23%. בחינה מעמיקה יותר מגלה מפת מחזיקים מגוונת: הפדרל ריזרב, הבנק המרכזי של ארה”ב, מחזיק בכ-5.2 טריליון דולר (15% מהחוב), קרנות נאמנות (Mutual Funds) ב-3.7 טריליון (11%), מוסדות פקדונות כגון בנקים ב-1.6 טריליון (5%), ממשלות מדינה ורשויות מקומיות ב-1.7 טריליון (5%), קרנות פנסיה ב-1 טריליון (3%), וחברות ביטוח ב-480 מיליארד דולר בלבד (1%). הציבור האמריקאי – דרך אג”ח חיסכון – מחזיק ב-5.7 טריליון (17%). נתח משמעותי נוסף הוא חוב תוך-ממשלתי (Intragovernmental Debt) – הלוואות שהממשל חייב לעצמו, בעיקר לקרנות ביטוח לאומי ומדיקר, שמסתכם ב-7 טריליון דולר (20%).

בזירה הבינלאומית בולטים מדינות אחרות שמחזיקות יחדיו ב-5.3 טריליון דולר (15%), יפן עם 1.1 טריליון (3%), סין עם 820 מיליארד (2%) ובריטניה עם 680 מיליארד (2%). יפן, אם כן, היא המחזיק הבודד הזר הגדול ביותר, ואחריה סין – שהשפעתה על שוקי האג”ח האמריקאיים היא נושא גאו-פוליטי מהותי.

המשמעות הכלכלית: איזון בין אמון עולמי לצרכים פנימיים

העובדה שכמעט 80% מהחוב מוחזק על ידי גופים אמריקאיים מספקת איתנות לשוק – ומקטינה חשש ממשבר פתע במקרה שמדינה זרה תבחר להיפטר מהחזקות. המשקיעים המקומיים – ממשלתיים ופרטיים – רואים באג”ח האמריקאי עוגן יציבות וביטחון, במיוחד בתקופות של חוסר ודאות בשוקי ההון. הפדרל ריזרב משמש “קונה אחרון” – בעיקר בתקופות משבר, כפי שראינו בתקופת הקורונה, וכך נשמרת נזילות גבוהה בשוק.

למחזיקים הבינלאומיים, ובעיקר למדינות כמו יפן וסין, יש חשיבות גיאופוליטית. אג”ח אמריקאי נחשב “נכס בטוח” (Safe Haven), וכאשר עודפי המסחר של אותן מדינות זורמים לדולר – הן ממירות אותם לרכישת אג”ח אמריקאי, מה שמסייע לשמור על שער דולר חזק, לממן את הגירעון האמריקאי ולשמר יציבות פיננסית גלובלית.

ניגודים במציאות: תלות הדדית וחשיפה לסיכונים

המבנה הנוכחי חושף את השווקים לשורה של סיכונים וניגודים. מצד אחד, המשקל הגדול של מחזיקים מקומיים מפחית את התלות המוחלטת בהון זר. מצד שני, חוב תוך-ממשלתי הוא הלוואה שארה”ב חייבת לעצמה – כלומר, התחייבויות עתידיות לתשלומי פנסיה ובריאות שיצטרכו לכסות במועד. ככל שהאוכלוסייה מזדקנת, שיעור זה גדל – ומחייב הגדלת מסים או קיצוץ הוצאות בעתיד.

בזירה הגלובלית, כשליש מהחוב הבינלאומי מוחזק על ידי מדינות אסיה (יפן, סין, טייוואן, הונג קונג, הודו וסינגפור). כל שינוי במדיניות השקעה של יפן או סין – למשל, מכירת אג”ח בהיקף גדול או הקפאת רכישות – עשוי להקפיץ את התשואות (כלומר להוזיל את מחיר האג”ח) ולגרור תגובת שרשרת בשוק ההון, בריבית הגלובלית, ובמטבע הדולר.

הדינמיקה הפוליטית: החוב כאמצעי לחץ והסכנות לשווקים

מדינות המחזיקות בהיקפי חוב משמעותיים מחזיקות ב”קלף גיאופוליטי”. סין, לדוגמה, השתמשה לא פעם בהחזקות החוב כקלף איום בעימותים כלכליים. יחד עם זאת, מכירת חוב אמריקאי בכמות גדולה תפגע קודם כל בשוק ההון של אותן מדינות – שכן ירידת ערך האג”ח תגרור הפסדים לנכסים שלהן.

באופן דומה, כל עלייה חדה בריבית בארה”ב – כתוצאה מהצורך לממן גירעון גדל – תגרום להוזלת שווי האג”ח בשוק המשני, ותפגע בעיקר במוסדות פיננסיים, קרנות פנסיה וממשלות מדינה שמחזיקים תיקי אג”ח גדולים.

השלכות על המדיניות המוניטרית והפיסקלית

שיעור החוב הגואה מכתיב מגבלות למדיניות הכלכלית. העלאת ריבית בידי הפדרל ריזרב מייקרת את עלות מימון החוב, מה שמוביל להסטת משאבים מתשלומי ריבית במקום השקעה בתשתיות, חינוך או בריאות. ככל שהמשקיעים דורשים תשואות גבוהות יותר – נדרש האוצר להציע תנאים אטרקטיביים, והגרעון מתרחב עוד יותר.

הלחץ הפיסקלי הזה בולט במיוחד בתקופות של אי-ודאות עולמית, ירידות דירוג אשראי או עימותים גיאו-פוליטיים. מדיניות החוב הופכת לנושא מרכזי בכל מערכת בחירות אמריקאית, והיא מעוררת דילמות סביב קיצוץ הוצאות, העלאת מסים או פתיחה מחדש של תכניות רווחה.

תחזית וסיכונים לעתיד: מה קורה כשהחוב ממשיך לתפוח?

המשך הגידול בחוב, במיוחד בשיעור מהיר מהצמיחה הכלכלית, עלול להציב את ארה”ב מול מגבלות תקציביות, להכביד על שוקי האג”ח, ולחשוף את הכלכלה לסיכונים של משבר אמון. ככל שהיחס בין חוב לתוצר עולה, המשקיעים הופכים חשדנים יותר, ומתחילים לדרוש פרמיית סיכון גבוהה יותר.

בתרחיש של ירידה חדה באמון – למשל, בשל עימות פוליטי סביב תקרת החוב – ארה”ב עלולה להתמודד עם קפיצה דרמטית בתשואות, פגיעה בשער הדולר והאטה כלכלית. גם מעבר למודל של חוב שממומן בעיקר מתוך המדינה ידרוש קיצוץ תשלומי רווחה או העלאת מסים.

סיכום: החוב האמריקאי כמראה לאתגרים הגלובליים של המאה ה-21

הרכב החוב הלאומי של ארה”ב הוא תולדה של עשורים של גרעונות תקציביים, מדיניות מוניטרית מרחיבה, והפיכת האג”ח האמריקאי לעוגן פיננסי עולמי. היתרון המשמעותי – רובו מוחזק בידי גופים אמריקאיים שמקנים עמידות יחסית – מתאזן מול תלות בחוב תוך-ממשלתי והחשיפה לשוק הגלובלי, בעיקר כלפי מדינות אסיה.